李嘯塵?黑產掘金俱樂部

　　近年以來，錳礦港口庫存季節性規律比較明顯，并且庫存水平長期較高。市場更多關注硅錳本身的故事，錳礦整體庫存水平對價格造成的影響較小?；仡?024年，錳礦端的故事登上臺面，主要是是因為氧化錳礦不斷去庫引起的市場擔憂導致硅錳價格較為強勢。但是隨著加納燒結錳礦和國產富錳渣的推廣和使用，大幅降低了硅錳冶煉工藝中對于康密勞和澳礦等氧化礦的依賴，使得錳礦港口庫存水平回到較高位置。至此，高品氧化錳礦的絕對庫存水平對硅錳冶煉造成的影響力度大幅下降，這種影響更大程度上將會平均到其他錳礦的庫存水平當中去。

　　一、錳礦港存季節性規律明顯

　　隨著連續兩個月的順暢去庫，我國錳礦港口庫存季節性數據顯示處于近五年以來季節性低點，隨著硅錳廠補庫存接近尾聲，從季節性角度我們判斷春節前一周錳礦港口庫存大概率維持去庫態勢。進入春節后，由于抵達船只可以卸貨但是港口不能疏港，所以錳礦港口庫存大概率開始累增。

　　我國錳礦港口庫存季節性（萬噸）

　　在2024年最后一篇專題報告《【黑金重磅】硅錳：錳礦品種價差難再擴大，價格整體承壓》我們提出了一個觀點是錳礦品種間價差再擴大的難度較高。目前我們依舊這樣認為，也就是說，錳礦港口庫存整體的下降會對硅錳價格造成影響，而不是氧化錳礦庫存水平降低從而造成影響。康密勞在加蓬的氧化錳礦對我國報盤量以及發運量下降所造成的影響實質上是單一礦種的漲價會改變工廠買礦偏好，從而需求溢出到其他礦種，造成錳礦庫存整體的下降以及所有錳礦價格普遍抬升。

　　我們從2024年硅錳倒V行情背后的基本面數據中來驗證這一點。從錳礦進口數據來看，我國主要從下方表格中起個國家進口錳礦。其中澳洲和加蓬礦屬于高品氧化錳礦，南非以半碳酸錳礦為主，馬來西亞錳礦以高硅高鐵礦為主，其他國家均為氧化錳礦。我國主要從這七個國家進口錳礦，年度進口量占比基本在95%以上?？上攵覈腻i礦港口庫存構成占比中主要也是由這七個國家的錳礦為主。

　　我國錳礦進口量主要來源國占比

　　注：2024年數據為1~11月加總后所得，并非整年數據。

　　數據來源：Mysteel，國投期貨

　　二、大型礦山供應水平波動造成的影響

　　如果在這些進口來源國中錳礦發運階段性波動，或許是不可抗力或許是銷售策略的調整的影響，我國錳礦港口庫存大概率表現出相應的減少或增加。從2024年的表現來看，首先是位于澳洲的South32公司的高品氧化錳礦長時間無法正常出口帶來的較大影響。從數據來看，港口庫存中來自澳大利亞的錳礦占比持續下降后維持在較低水平。

　　澳礦在天津和欽州港庫存中占比

　　相應的，高品氧化錳礦的價格在2024年澳礦占比下降周期中持續抬升，與南非的半碳酸錳礦價差一度達到4.77美元/噸度。這引起了硅錳廠通過修改錳礦入爐配方，對于價格極高的氧化錳礦開始摒棄，也就出現了2024年三季度以后的占比平臺期。關于South32錳礦的對行情造成的上行影響也就暫告一段落。

　　上漲行情之后是緩慢的階段性下行，從將近10000的位置下行至6000一線，主要是來自其South32以外的錳礦開始有了新的變化。我們來看我國錳礦主要來源國中排行第三的加蓬進口量情況。加蓬境內最主要的錳礦生產供應商為總部位于法國的Eramet·Comilog，這家公司為全球第二大高品氧化錳礦供應商。

　　加蓬錳礦港口庫存季節性（萬噸）

　　2024年，加蓬的錳礦到港量在硅錳價格上漲期間處于較低水平，階段性加劇了我國高品氧化錳礦缺失的程度。這種階段性到港量下降是造成2025年1月10日以來硅錳盤面拉漲的主要驅動力。

　　加蓬錳礦年進口量和康密勞年產量（萬噸）

　　值得注意的是，我國高品氧化錳礦主要來源國——加蓬，出口至我國的錳礦數量從2021年以來基本維持下降趨勢。從康密勞的季度報告中關于錳礦部分的描述來看，2021年一季度報告中首次提到關于印度鋼鐵產量同比水平。對于加蓬最大的錳礦開采供應商康密勞的措辭，我們推測2021年開始，同比增產的錳礦中會有一部分銷售到印度。

　　我國和印度粗鋼產量（萬噸）

　　從《鐵合金在線》1月10日發布的消息稱，康密勞2月中國報價4.3美元/噸度，印度報價4.4美元/噸度，并且對中國發運量對比常量減半甚至以上。從康密勞的角度來說，更多的錳礦發到印度比發到我國海運距離更短，價格更高，這是很正常的逐利行為。從粗鋼產量對比的角度來看，印度在2020年后粗鋼產量回到同比上漲態勢，而我國粗鋼產量同2020年達到歷史峰值后開始緩慢下行，同樣的，康密勞在2021年一季度往后的季度報告中也是這樣描述。所以部分錳礦發運至印度或許是大概率事件。

　　但是從印度粗鋼目前絕對產量的角度來看，很那承接住海外主流錳礦山結構性轉運，所以我們判斷康密勞對我國發運量下降更多的是階段性影響。

　　我國錳礦主要來源國年進口量（萬噸）

　　加納燒結錳礦和國產富錳渣的推廣和使用，大幅降低了硅錳冶煉工藝中對于康密勞和澳礦等氧化礦的依賴。從上圖中很清晰的觀測到南非錳礦和加納礦進口量在2024年的增加。

　　總的來看，硅錳冶煉端對于錳礦配比調整的速率提升至較高水平，我國錳礦品種間價差很難再擴大。不過單一礦種短期到港量的下降仍將造成一定階段性影響，導致硅錳廠對其他種類錳礦的需求有所抬升。從我國目前的錳礦港口庫存水平來看，仍有一定下行空間。我們對錳礦價格短期維持看漲的判斷，關于硅錳庫存水平較高，將在何種程度上拖累錳礦價格，將會在下一期報告中展示。

　　國投期貨

　　高級分析師 ?李嘯塵? 期貨投資咨詢號：Z0016022